­　　本輪周期股行情是6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期導(dǎo)致的修復(fù)性行情，這波行情我們認為已經(jīng)基本結(jié)束。對于周期股下一波博弈旺季現(xiàn)貨價格上漲超預(yù)期的行情，我們建議選擇觀望。在目前的市場點位，建議應(yīng)該繼續(xù)維持“投資者在未來數(shù)周需要控制倉位，謹慎對待”的觀點。在結(jié)構(gòu)上，我們繼續(xù)以消費與金融為核心配置，適當(dāng)考慮低估值、景氣下行風(fēng)險小的周期板塊（建筑、汽車等）以及高景氣與漲價鏈行業(yè)（新能源汽車、OLED、玻璃）等。

­　　我們今年始終堅定認為A 股市場不具備風(fēng)格轉(zhuǎn)換的條件，基礎(chǔ)配置始終以消費與金融為主。對于近期走勢火爆的周期股行情，我們認為其具備一定的交易性機會，但現(xiàn)在操作上不參與也不失為上策。

­　　首先，從近期交流中可以發(fā)現(xiàn)，對于流動性預(yù)期樂觀的投資者開始增多，相當(dāng)多投資者提出目前金融去杠桿已經(jīng)取得階段性成果，但實體經(jīng)濟融資成本仍需降低，央行近期操作也體現(xiàn)出了偏寬松的立場。為了反映資金在實體部門和虛擬經(jīng)濟之間的流轉(zhuǎn)變化，我們用金融機構(gòu)債權(quán)與存款性公司債權(quán)規(guī)模之和的同比增速減去金融機構(gòu)總資產(chǎn)的同比增速，以此來反映資金在“虛實”間的變化。

­　　根據(jù)我們對以上數(shù)據(jù)的對比可以看出，今年上半年的情況與2013年相似，2013年1月資金在金融監(jiān)管背景下開始“脫虛向?qū)崱?，而這次是從2016年年末開始，資金流向虛擬部門的增速開始回落，2017 年開始下跌趨勢更為明顯。

­　　對比2013年與2017年質(zhì)押回購利率，我們預(yù)計下半年利率水平將進一步上移。投資者對于流動性預(yù)期不應(yīng)該脫離數(shù)據(jù)趨勢，央行近期逆回購操作主要是緩解繳稅以及金融機構(gòu)繳納法定存款準備金等因素帶來的流動性緊張，投資者需要關(guān)注到的是GC007利率的上行?？傮w看，近期隔夜和7天shibor與十年期國債利率都呈現(xiàn)出穩(wěn)中有升的趨勢。從總量數(shù)據(jù)看，我們認為只要M2與社會融資增速還未出現(xiàn)反彈，投資者對流動性預(yù)期就不應(yīng)過度樂觀。

­　　對于近期的周期股行情，通過我們和相關(guān)機構(gòu)投資者的交流，發(fā)現(xiàn)有兩類代表性觀點：第一類是由于供給側(cè)改革的持續(xù)推進，目前周期品已屬產(chǎn)能不足狀態(tài)，需要擔(dān)心的是未來價格上漲失控。第二類觀點卻認為供給側(cè)改革取得了精準的成功，未來周期品價格穩(wěn)定性很強，因此應(yīng)該提升周期股的估值。

­　　今年以來，我們始終重視配置消費與金融產(chǎn)業(yè)鏈，對本輪周期股上漲的重視嚴重不夠，雖然我們5月重點推薦了有色金屬行業(yè)，近期相關(guān)品種如鈷、稀土、電解鋁輪番上漲表現(xiàn)不俗，但我們對周期股總體配置依然不夠重視，這其中的核心原因在于我們對于6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)走強預(yù)估不足。

­　　我們在發(fā)現(xiàn)問題之后，依然不認同周期品未來價格因產(chǎn)能不足能夠持續(xù)上漲或是供需平衡能持續(xù)穩(wěn)定在當(dāng)前水平，我們認為周期品價格可能在年底淡季會回到5月的低點水平。我們首先需要看到當(dāng)期周期品價格并不穩(wěn)定，以具有代表性的煤炭大省陜西的動力煤坑口價格為例，在今年年初上漲后，4月份至6月份逐月下降，累計降幅近18%，這個價格跌幅是超預(yù)期的，這導(dǎo)致最近數(shù)月期貨市場的價格預(yù)期很不穩(wěn)定。此前由于4月、5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)不算很好，市場一致預(yù)期經(jīng)濟短周期下行，二季度期貨市場螺紋鋼、煤炭等持續(xù)貼水，但6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)強勁反彈，7月現(xiàn)貨價格淡季沒有繼續(xù)下跌，期貨市場的悲觀預(yù)期又得到迅速修復(fù)，這也是帶動本輪周期股反彈的核心動力。未來一個階段，A 股周期股依然需要看基于價格趨勢的預(yù)期差，在當(dāng)前供給側(cè)改革背景下，需求主導(dǎo)的庫存周期波動依然是重要變量。

­　　未來需求變化的趨勢是明朗的，地產(chǎn)銷售增速回落的趨勢沒有結(jié)束，即使不討論金融去杠桿對實體經(jīng)濟的影響，在上半年經(jīng)濟顯著超預(yù)期目標的背景下，貨幣政策中性偏緊仍是下半年基調(diào)。

­　　目前我們對于中國經(jīng)濟的中期走勢持樂觀態(tài)度，但也必須看到，展望下半年，中國經(jīng)濟在實際增速6.9%的高位上進一步走強的可能性也不大，6月經(jīng)濟增速有可能成為短期的一個高點。我們預(yù)期需求在今年年底淡季的時候?qū)⒈冉衲?月的水平更低，預(yù)期年底周期品價格將回到5月的低點水平，所以當(dāng)前投資者對于周期股的博弈邏輯是：在需求明顯下行前的旺季周期，現(xiàn)貨價格能帶動周期股再來一波上漲行情。從旺季現(xiàn)貨價格角度出發(fā)，這波行情也是可以期待的，但是我們認為周期股的表現(xiàn)會比較復(fù)雜：有多少A股投資者愿意在需求下行前的最后一個旺季買入周期股呢？周期股重擇時交易，如果沒有參與周期股的投資者，我們建議現(xiàn)在就選擇觀望。如果現(xiàn)在投資者已經(jīng)持有了周期股，那么可以持有到旺季來臨；但當(dāng)周期股漲勢不如現(xiàn)貨價格時，立刻減倉。

­　　綜上所述，本輪周期股行情是對6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期導(dǎo)致期貨市場悲觀預(yù)期修復(fù)的行情，這波行情我們認為已經(jīng)基本結(jié)束。對于周期股下一波博弈旺季現(xiàn)貨價格上漲超預(yù)期的行情，我們建議選擇觀望。

­　　雖然我們對中國經(jīng)濟的中期走勢持樂觀態(tài)度，但經(jīng)濟增速繼續(xù)加速的可能性相當(dāng)小，建議投資者需要關(guān)注利率已經(jīng)開始出現(xiàn)穩(wěn)中有升的趨勢。在目前的市場點位，我們建議應(yīng)該繼續(xù)維持“投資者在未來數(shù)周需要控制倉位，謹慎對待”的觀點。在結(jié)構(gòu)上，我們繼續(xù)以消費與金融為核心配置，適當(dāng)考慮低估值、景氣下行風(fēng)險小的周期板塊（建筑、汽車等）以及高景氣與漲價鏈行業(yè)（新能源汽車、OLED、玻璃等）等。